微创新vs源头创新二元框架-isco123-评估中国生物医药研发路线

核心框架：评估中国生物医药公司的研发路线，可以放到一条”微创新 ↔ 源头创新（First-in-Class）“的光谱上：

• 微创新一端（me-better / 已验证靶点的新组合）：典型如双抗——把已被市场验证的两个单抗靶点组合成一个新分子。靶点风险低，临床路径短，国内监管接受度高，最适合中国国情的高效研发形式。代表公司康方生物（09926），双抗 AK104 临床进度国内最快。
• 源头创新一端（First-in-Class / 自己发现新靶点）：典型如自研 BTLA、CD112R、CD93 等全新靶点。一旦数据出来，海外授权 / 上市的天花板远高于 me-better；但靶点未经验证，临床失败率高，节奏慢，海外竞争力强但短期不确定。代表公司君实生物（01877），主张”从源头发现靶点”。

框架的可迁移性：

• 给 PD-1 / IO 赛道的公司打标签时，先问”管线主体是已验证靶点组合，还是新靶点 First-in-Class？“——前者长期确定性高、估值锚得住，后者期权价值大但要承担生物学风险。
• 两端各有合理估值方法：微创新端可用同行 PS / NDA 进度推峰值销售；源头创新端更接近 NPV × 成功概率（rNPV），重磅数据读出节点是关键事件。
• 国情前提：作者认为微创新在中国更高效，是因为国内审批节奏 / 仿制能力 / 患者支付水平共同决定了”快速跟进 + 适应症覆盖”比”赌新靶点”性价比更高。这条前提一旦变化（如医保支付侧改变、海外授权窗口打开），权重应重新校准。
• 不是非此即彼——同一家公司可同时押两端（康方主走微创新但也有自免新分子，君实有 PD-1 适应症拓展也搞 First-in-Class），框架是给主路线贴标签，不是排他分类。

[4187639968]（雪球）